CPI虽上行,但首席策略更担心通缩

  本报记者 顾月 北京报道

  4月11日,国家统计局发布数据显示,3月份全国居民消费价格指数CPI同比上涨2.3%;工业生产者出厂价格指数PPI同比上涨0.4%。总体来看,均出现反弹态势。

  如果将时间轴拉长来看,可以发现自2014年以来,CPI同比涨幅一直处于3%以下,最高也仅为2018年2月的2.9%,多数时间都处于2%以下,但2014年之前几年则经常突破3%,最高甚至超过6%。与此同时,在这五年的时期内,中国的货币政策经历了从宽松到收紧再到中性,近期再次出现偏宽松迹象的政策。

  今年“两会”期间发布的《政府工作报告》也提出要深化利率市场化改革,降低实际利率水平。目前,中国经济究竟处于什么周期?为何在近年CPI保持稳定的同时,资产价格出现上涨?面对这样的经济状况,货币政策又应该如何操作?

  对此,《21世纪经济报道》专访了中泰证券首席经济学家李迅雷和东方证券首席经济学家邵宇。

  李迅雷认为,中期来看CPI已经很难再次走高,甚至还会继续回落。从CPI、PPI和GDP增速等多项数据来看,目前中国经济主要面临通缩压力。

  邵宇认为,目前(M2增速-GDP增速-CPI增速)的差值转为负值说明经历了比较强烈的去杠杆调整,但考虑到大幅度去杠杆会带来资产负债表收缩的效应,今年已经开始调整,变为适当的流动性供应。

  CPI很难再走高

  《21世纪》:CPI当月同比增速在2014年以后就保持在2%左右,没有突破3%。是否可以认为近年的CPI是保持在低位的,原因是什么?中长期看,CPI走势将会如何?

  李迅雷:CPI的走势变化其实和经济形势变化(如GDP增速的变化)具有一致性。自2014年后,尤其是2016年以来中国的经济增速一直在放缓,因此CPI也较低。目前,我国经济增速已经从高速增长转为中高速增长,并且经济增速还没有见底,下一阶段的目标可能变为4%—5%左右的中速增长。因此,我认为短期、中期来看CPI已经很难再次走高,甚至还会继续回落。

  邵宇:近期CPI反弹主要是受到猪肉等食品价格的影响,和短期的供给因素有关,但我认为不具有可持续性。目前中国经济仍然偏弱,考虑到需求端不具有大幅度增长的可能,因此除非服务业价格大幅度上调,否则CPI中长期内不具备反弹的可能性。

  《21世纪》:近年来,PPI同比增速波动一直比较大,去年在4%左右,但今年以来又接近0,波动比较大的原因是什么?中长期看,PPI是否会出现通缩?

  李迅雷:一方面工业在经历去产能后,2017年、2018年PPI都出现了较大幅度上涨,导致基数比较高,今年增速就受到限制。另一方面PPI主要体现的是工业品价格,和经济周期关系很大,PPI增速较低也表明工业目前面临通缩压力。

  我判断今年的PPI增速还会继续下调,甚至出现负增长。一是全球经济面临回落,近期IMF已经下调了美国、日本等主要经济体的增长预期,外需可能会出现减弱;二是目前我国大量的中小企业仍然面临债务过重问题,股权质押融资也没有得到明显解决,固定资产投资增速较低。

  邵宇:2016年开始的供给侧改革对上游的产能进行了压缩,这使得产能稀缺价格上升。在传导中,下游的产品价格、利润在一定程度上提升,导致2017、2018年PPI的上涨。但今年去产能基本结束,PPI也就会回到一个比较平淡的水平。此外,近期响水工业园区爆炸等工业区危险事件,导致多处化工园区开始排查整顿,也可能在未来短期内影响PPI走势。但考虑到经济下行风险,通缩可能性仍然存在。

  货币政策还需考虑资产价格

  《21世纪》:近几年CPI同比增速一直较为稳定,但是资产价格(尤其是房价)涨幅较大。综合来看,你认为中长期内中国经济面临的究竟是通胀还是通缩,货币政策的锚是否需要调整?

  李迅雷:从CPI、PPI和GDP增速等多项数据来看,目前中国经济主要面临通缩压力,经济下行压力也在进一步加大。从经济增长要素来看,一是中国的人口红利正在消退,出现“未富先老”的局面;二是全球对知识产权的保护力度都在加大,而近年全球技术进步也在放缓,技术进步有限;三是我国在近几年经历了从资本短缺到资本增多的过程,资本回报率下降。在这样的情况下,我国的货币政策表述已经从“稳健中性”改为“稳健”。此外,自供给侧改革后,金融业增速明显放缓,目前的水位是比较低的,货币政策仍有宽松空间。

  邵宇:近期房地产市场又有上涨势头,目前市场也十分担心资产价格的快速上行问题。如果再来一次2016年那样的大涨,酝酿的资产泡沫会快速增加,对经济的负面影响非常大。因此,目前货币政策也需要考虑房价、股市等资产价格,此前预计的降准降息不会在较短时期内变成现实。

  《21世纪》:根据今年的《政府工作报告》,今年要深化利率市场化改革,降低实际利率水平,缓解小微民营企业融资难融资贵的问题。你如何看待中国目前的实际利率水平?如果今年要降低实际利率,政策上应如何操作?

  李迅雷:总体来看,我国利率市场化程度不够,实际利率偏高,远大于无风险利率。因此今年缩小市场利率和无风险利率的差距,即信用利差,是解决融资问题的关键。从货币政策上来看,通过释放流动性来缓解信用利差问题仍然是必须的。但也要注意到,随着基础货币投放方式的变化和货币乘数的减小,单纯的降准已经很难起到精准刺激的作用,中国经济稳增长还需要财政政策的发力。

  积极的财政政策一是减税降费;二是扩大对基建、医疗、教育、扶贫的投资,努力刺激投资和消费。另外,建议可以加大国债的发行规模和力度,通过发行国债的方式来满足财政刺激需求,增加中央政府而非地方政府的负债率。

  邵宇:一般来说,实际利率水平=名义利率水平-通胀。如果要降低实际利率水平,一方面可想办法降低名义利率水平,需要央行加大对流动性的保护,以及商业银行要定向对实体经济释放流动性。另一方面可以考虑通过货币政策或财政政策刺激通胀,增强经济活力来解决。

  此外,我建议在财政政策方面进行供给侧减税。目前中国企业所得税率偏高,再加上增值税、员工社保开支等等,中国企业在国际上很难具备竞争力,给企业降成本迫在眉睫。就降成本而言,主要就是给企业减负,直接目标就是降低企业的资本成本,最优方法就是降低企业边际资本成本,即“供给侧减税”。近期的政策也可以看出,目前在推行降低企业增值税和社保费率,这些都是降低企业边际资本成本的方式。

  《21世纪》:此前(M2增速-GDP增速-CPI增速)的差值一直是正值,但2017年、2018年以来,差值转为负值,如何看待这个转折,以及你如何评价2018年下半年以来M2增速下降并维持低位?

  李迅雷:近期随着广义货币增速下滑,差值变负,说明目前中国面临一定的通缩压力。导致M2增速下滑的因素有很多,一是基础货币投放方式转变,外汇占款增量从大幅度增加到目前在“0”附近;二是固定资产投资增速下滑等,但综合来看目前的M2增速不算低,货币政策还有宽松空间。

  邵宇:以前差值长期为正值和此前我们一直是加杠杆政策有关,而目前的负值和2017年以来的去杠杆政策相关,表明出现一定通缩压力。(M2增速-GDP增速-CPI增速)的差值转为负值说明经历了比较强烈的去杠杆调整,但考虑到大幅度去杠杆会带来资产负债表收缩的效应,今年已经开始调整,变为适当的流动性供应。

 

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